2023-05-10 14:56:27
【分享一本好书，在每天的傍晚享受一段安静的阅读时光。我们将一如既往推送最新、最好玩、最精彩的阅读内容给到大家，请小伙伴关注“和讯读书”。官方微信号：hexunbook，向朋友圈转发请点击右上角。】
摘自《钓愚：操纵与欺骗的经济学》 作者：罗伯特-席勒乔治-阿克洛夫 出版社：中信出版社
2008~2009年的金融危机已经被人研究过无数次了。很多研究报告被写成了书，重点关注公司和政府，比如J·P·摩根、高盛、贝尔斯登、雷曼兄弟、美林证券、美国银行、美联储或者房利美和房地美。书中明确指出，“我们的制度”是酿成危机的罪魁祸首。金融危机的爆发带来了金融新闻领域的繁荣。但是我们不打算像别的书一样用500多页的篇幅描述金融危机发生的细节，而是概要地讨论欺骗行为在金融危机中的主要作用。这种欺骗被称为“信誉透支”。
劣等或者变质的牛油果
如果我出售的牛油果以质优味美著称，我就有了欺骗你的机会。我可以卖给你劣等的牛油果，但是按照优等牛油果的价格要价。这样我就透支了自己的信誉，也利用信任欺骗了你。
类似的例子除了买牛油果还有很多，欺骗行为的存在是导致持续性金融危机爆发的罪魁祸首。信誉透支损害了很多金融机构的信誉，尤其破坏了固定收益证券评级系统。美国信用评级机构在债券评级市场上的信誉是几乎花了一个世纪才建立起来的。公众们用这些评级作为评估违约率的参考。20世纪末、21世纪初，评级机构开始从事新的业务——它们不仅给债券评级，也为更复杂的新型金融衍生品评级。用此前打的比方来说，市场上有了很多新式牛油果。由于衍生品是新兴的，并且很复杂，投资者很难判断其评级的正确性。但是因为评级机构用过去的优等牛油果（原有的简单证券）赢得了信任，因此投资者没有理由不继续相信这些评级机构以及它们对新型复杂证券的评级。
但是牛油果的买家（证券投资者们）显然没有理解欺骗均衡。如果他们自身不能区分优等牛油果和劣等甚至变质的牛油果，那么新牛油果的生产者（新型金融证券的设计者）就没有动力去生产优等的新牛油果。生产者更可能以低成本生产劣等新牛油果（把违约率高的证券与复杂金融衍生品打包），并让信用评级机构为其评定AAA的信用等级，进而透支评级机构的信誉。实际上，资产抵押证券就发生了例子中的情况。
资产抵押证券出现的信誉透支情况正是我们预料到的欺骗均衡。在均衡情况下，优等牛油果的生产者将无法赢得竞争。他将不得不按照虚假评级的劣等牛油果的价格出售自己的优等牛油果。如果生产优等牛油果的成本比劣等牛油果的成本高，优等牛油果的生产者就将开发果园的其他用途，以带来更多利润。优等牛油果生产者的果园可能被劣等牛油果生产者收购，或者干脆就破产了。经济学家卡尔·夏皮罗（Carl Shapiro）在1982 年描述了欺骗均衡，并且提出了欺骗均衡使得劣等品生产者在自由竞争市场里普遍存在的观点。比如金融危机前，劣质的金融产品被大量出售。
有人也许会问为什么持续增长的被错误评级的新牛油果（被错误评级的新型衍生证券）能导致普遍的金融危机。答案很简单，大型金融机构，比如商业银行、对冲基金、投资银行以及类似机构等都依赖于借贷。实际上，投资银行借贷总额对自身总资产的比重可能达到95%，这些资产包括新牛油果（复杂的抵押支持衍生品）。但是后来当新牛油果被发现里面实际上臭不可闻的时候，它们的价值就会大幅下降。这样一来，很明显，这些金融机构的负债将超过其拥有的资产的价值。2008年（除秋季外，衍生抵押支持证券的价值下跌），从法兰克福、伦敦到纽约，甚至很小的雷克雅未克都出现了这种情况。美联储和欧洲央行为美国和欧洲的“问题资产”提供了紧急贷款以及大量财政支持，以避免世界范围内金融系统崩溃和大萧条 重现。
利用信任来欺骗是这次金融泡沫和萧条出现的重要因素。毫无疑问，2008年的悲剧必然会发生，就像我们一旦在网络欺诈中被骗， 就要承担由此而来的糟糕后果。
7个问题
我们接下来将细致探讨金融危机中的欺骗。在此之前，我们首先要寻找下面7个问题的答案。
1. 首先，为什么投资银行在20世纪50年代、60年代、70年代承销的正确评级的证券（牛油果）是令人信任的？
2. 为什么信用评级机构在当时对牛油果的评级是正确的？
3. 投资银行的动机是怎么改变的，以至于信誉不再是它们业务的根基？
4. 改变后的动机是如何传递到信用评级机构，并促使它们进行虚假评级的？
5. 为什么信誉透支能获利？
6. 为什么垃圾债（劣等牛油果）的买家会轻易上当？
7. 为什么金融系统在发现垃圾债的事实后会变得如此脆弱？
为什么投资银行最初是值得信任的
在1970~2005年，美国和全球的证券发行机构发生了变革。假设一名投资银行家在1970年昏迷并在2005年奇迹般复苏，那么他将感到非常惊讶——金融系统已经发生了翻天覆地的变化。他会发现他所在的金融机构的规模已经扩张了很多。如果他曾在高盛工作，现在高盛的资本增长超过500倍（后面会多次提到高盛这个例子）。1970年，高盛有5000万美元的资本；2005年，其资本超过了280亿美元（总资产超过了7000亿美元）。与此对比，同时期的美国国内生产总值（不考虑通货膨胀的因素）仅增长了12倍。
如果回顾金融产品更简单的时代，世界将是另一个样子，投资银行的表现也与其在金融危机中的表现不同。证券的正确评级与那时投资银行的利益直接挂钩。追溯到1970年，典型的投资银行（如高盛、雷曼兄弟等）是为大企业服务的银行，其目的就是为企业提供建议。银行的代理人了解华尔街的运作方式，其工作内容是让客户了解相关的财务状况。在华尔街工作的银行代理人都是“值得信任的朋友”， 是企业财务人员的高中或者大学好友。法律问题上给出中肯的意见。
对于银行代理人来说，“值得信任的朋友”有耐心，但并不是完全无私的。他们希望自己被选为承销商来启动股票或债券的发行，以此作为回报。福特汽车集团在亨利·福特去世后，于1956年让高盛承销其IPO（首次公开发行股票）的事件就足以证明这一点。由于税收原因，并且经纪人需要对福特家族和福特基金会之间的利益进行分配，福特公司股票的IPO变得非常复杂。福特家族拥有所有投票权但只有少数股份，而基金会没有投票权但拥有大部分股份。高盛的高级合伙人西德尼·温伯格（Sidney Weinberg）花了两年时间解决这些问题，仅得到了25万美元的报酬。不过，他和福特公司的合作得到了非常大的回报，因为高盛承销了福特公司IPO。
在20世纪70年代，高盛联席高级合伙人约翰·怀特黑德（John Whitehead）担心，随着业务的发展，高盛将不再是“值得信任的朋友”。为此，他确立了14条合作原则作为未来发展的指导原则。第一条原则以“客户利益至上”开篇，并随后解释了为什么要善待客户：“因为经验告诉我们，如果我们服务好客户，成功就会随之而来。“福特公司IPO就表明了银行代理人为何能成功。不幸的是，正如怀特黑德所担心的那样，这些原则现在似乎已经成了过去时代的象征，而不是像他所期望的那样成为未来的导向标。
对那时的投资银行来说，在吸引客户方面，信誉非常重要。信誉也在投资银行相互间的关系中起到了重要作用。投资银行在发行债券或股票时，可能需要与其他投资银行组成财团共同承销。这种合作是必要的，因为主承销商需要财团中其他投资银行的销售网络。和投资银行与客户间“值得信任的朋友”关系一样，这种合作关系也建立在礼尚往来之上。那时是“关系银行”的时代，信誉非常重要。
为什么那时的评级机构能对“牛油果”公正评级
在简单金融产品的时代，不仅投资银行有动力去发行优质的证券产品，评级机构也有动力对证券公正地评级。评级机构，比如穆迪， 在过去会最大程度地照顾客户的利益。穆迪家族最初靠卖书和其他小额收入生活，贫穷而简朴。
就像我们看到的，信誉在当时对大承销商来说非常重要。高盛的另一个事件说明了这一点。1969年，高盛承销了8700万美元的宾州中铁债券。然而，宾州中铁在一年内就破产了。所有合伙人都面临以自己的个人资产进行赔付的威胁。诉讼称，高盛拥有关于铁路风险的内幕消息但未公开。但是高盛表示虽然它知道铁路运营亏损，但同样认为这些亏损对宾州中铁来说不足为惧。高盛只赔偿了不到3000万美元就顺利脱身。如若不然，可能所有合伙人都会赔个底儿掉。这次事件提醒每家投资银行做业务要干干净净，和评级机构的关系也应如此。
信誉不再是投资银行业务的根基
但是后来整个系统发生了变化——不仅是投资银行，我们后面将讲到的评级机构也是如此。这就是那个昏迷的银行家在2005年苏醒后看到的情景。再拿高盛举个例子。追溯到1970年，高盛的所有资本是属于合伙人的。1999年高盛上市，大部分合伙人不再害怕一次诉讼会使他们以大部分个人资产赔付。高盛过去的大部分业务是承销，如今其开设很多不同的业务，从自营账户交易（在足球场大小的交易室）到管理对冲基金，再到设计打包新型复杂金融衍生证券。高盛不再是布罗德街20号那个拥挤不堪的小公司，不再是那个拥有1920 根私人电话线的公司。如今，它已经在全球范围内扩张，不仅在纽约、伦敦和东京有办事处，在如班加罗尔、多哈、上海等金融中心，甚至是新泽西州普林斯顿也有办事处。所有这些改变在其2009 年建成的“豪华”新总部得到了体现：高43层，长两个街区，被建筑学评论家保罗·戈德伯格（Paul Goldberger）誉为“低调的宫殿”。高盛已经成为一个帝国。
从金融角度讲，现在高盛和其他投资银行一样是“影子银行”。其负债中优质的部分每晚被收回并重新投资。高盛从拥有大量流动性资产并寻找避风港的大型投资者那里吸收“存款”。这些投资者可能是商业银行、货币市场基金、对冲基金、养老基金、保险公司或者其他大型企业。每晚它们借出（或者说存款）数十亿美元，投资银行承诺第二天还款。这种协定也被称为“购销回购协议”（回购合同）。存款者受到双重保护。它们可以要求投资银行第二天还款，但如果高盛不能还款，它们也不会太过紧张。为什么？因为这些回购有抵押品作为担保，而抵押品是价值和存款相当的资产。在回购失败的情况下， 如果投资者不能收回存款，它们还可以收回抵押品。
这种新的协定对投资银行来说很常见，因为持有大额存款的投资者担心把钱存在普通商业银行不安全。他们害怕如果银行破产，自己将遭受巨大损失。加利福尼亚州帕萨迪纳市的印地麦克银行（Indy Mac Bank）所发生的事就印证了这种担心并非空穴来风。该银行在2008年7月倒闭时，存款不到10万美元的存款人从联邦存款保险公司得到了全额赔付。但是超过10万美元的存款就面临风险，联邦存款保险公司最初只答应赔付50%。因此，持有大量流动资产的人把钱存到投资银行更安全，他们知道即使不能还款，他们还可以占有抵押品。
投资银行吸收过夜存款还有另一个原因。高盛的历史再次说明了这个问题。20世纪70年代，投资银行开始发现能通过借款然后进行自营账户交易获得巨额利润。投资银行（如高盛等）成为国家和世界金融交易的中心。华尔街上信息的流动赋予投资银行独特的优势。它们不仅能探听到通过公开或非公开的途径获得的消息，并且能理解消息的含义。但只有深刻理解这些没有违背内幕交易法的消息才能让其发挥作用。精明的年轻人对何时提供或者获取这类消息有类似“初吻”的第六感。
继续拿高盛举例，在20世纪60年代末、70年代初，格斯·利维（Gus Levy）当时接任西德尼·温伯格成为高级合伙人，他发现成为机构投资者大宗股票交易间的做市商能获取巨额利润。作为大部分机构投资者的“银行“，高盛能够找到潜在的交易方，并通过关系找到反方向交易的机构投资者。高盛可以暂时持有这些巨额资产以期在日后转售。通过这种方式，高盛开始进行自营账户交易。但是以这种方式成为做市商产生了潜在的利益冲突：作为做市商，高盛自己应该拿多少费用呢？当买卖方的差价利润由高盛独享时，买家和卖家又应该分别支付多少呢？
约翰·怀特黑德正是为此种潜在利益冲突感到不安而提出了那些原则。他担心高盛会失去原有的为客户服务的道德标准，而这个标准是从马库斯·戈德曼在1869 年创立高盛时就一直秉持的。马库斯会借款给曼哈顿下城的犹太珠宝商和皮革商，由此收到承诺连本付息的白条。他把白条装进帽檐，再卖给银行家赚取少量利润，而买白条的银行家相信马库斯会关照他们的利益。
然而，在21世纪，“客户利益至上”的理念不再是真理。威廉· 科汉（William Cohan） 在其著作《金钱与力量》（Money and Power）里引用一名对冲基金经理对高盛现行做法的评价：“高盛会考虑第一条路还是第二条路能带来更大的现值，并不愿选择现值更低的路。”以前的高盛是为客户提供财务建议，然后偶尔承销证券以获得回报的“值得信任的朋友”，但现在的高盛与以前大不同了，不再被认为是以客户利益为重的。
这种动机的变化如何影响评级机构
不只投资银行变得不像原来的好朋友那般，投资银行和评级机构之间的关系也发生了改变。在金融危机前的繁盛期，评级机构有动力为新证券发行者评级，尽管不一定公正。这一切在20世纪70年代， 穆迪家族首次向投资银行收取评级费用时发生了改变。这种做法在当时并没有引起注意，后来，就像我们知道的，在那个银行家就像朋友一样主要靠信誉的时代，给银行所发行的证券评级是十分谨慎的。
然而，在此之后，动机改变了。由于现在面对客户，投资银行可以选择第一条路或者是第二条路，那些要发行证券的公司要反过来巴结投资银行了。竞争性市场的机制就是如此。那么，客户想从这笔交易中获得什么呢？它们特别想让自己的证券产品获得高信用评级，因为评级决定了它们之后将付的利息。如此，这样的高评级就成了投资银行不得不提供的信息，否则客户将去别的地方办理业务。反过来，投资银行又将压力施加给评级机构。基于同样的类似“初吻”的商业直觉，不需要太多话语甚至完全不需要交流，评级机构就懂得满足投资银行的需求。它们现在清楚：给出低评级就不会再有生意了（这一点对既设计又发行证券产品的投资银行来说同样适用）。
自此，时运发生了逆转。投资银行不再是评级机构的监督者，不再监督评级机构是否尽职评级。相反，投资银行在一笔笔交易中为其推销的证券寻找尽可能高的评级，评级机构也知道自己不配合的 后果。
为什么信誉透支能获利
接下来，我们看看复杂金融结构的真正奥秘。其中一部分是真实的，但也有一部分是具有欺骗性的，并且欺骗的确起到了作用。在现代金融衍生品出现之前，公司通常把利润在债券持有者以及股东（有可能留在公司的“留存收益”里）之间进行分配。债券持有者取得固定收益，股东获得剩下的利润。现代金融业意识到，具有不同风险的收益应该用不同的方式进行分配。这种新的分配方式如果能把收益在承担低风险投资者（比如债券持有者）和承担更高风险投资者（比如股票持有者）之间均衡分配，则非常有用。但是这种分配也可能被滥用，因为它也可以用来迷惑投资者。假设一家银行或者投资银行或者其他金融机构，把一堆不良资产用非常复杂的方式打包，以致信用评级机构可能会错误地高估其信用等级，那么这些不良资产将变成“黄金”。金融魔术师的道具是资产打包。而信用评级机构在错误的时间关注了错误的方向，可能是金融魔术师演出成功的原因。
这正是我们所看到的情况。在次级债券市场，我们发现了很多这样的情况。在银行业早期，抵押贷款业务基本都是由银行操作的。一旦放出贷款，当地评估抵押贷款的专家就能享受随之而来的福利：抵押贷款将进入他们的资产组合。但是后来人们发现单独持有某个地域的债券的风险可以被冲抵。抵押贷款可以汇集为一个大的资产包，而且可以按份额出售。然后，风险可以随之分散。特拉华州的银行将不再只持有来自特拉华州内的抵押贷款，同样，艾奥瓦州的银行也将不再仅持有艾奥瓦州内的抵押贷款，而是各自持有艾奥瓦州和特拉华州的抵押贷款组合。更宽泛地讲，所有银行都能持有来自全美的抵押贷款组合。现在发放贷款的银行不再自己持有贷款，而是将这笔初始贷款打包放在抵押贷款组合中出售。抵押贷款组合类似于马库斯·戈德曼存放自己放款后拿到的白条所用的帽子。
从共担风险中获取利润仅仅是从大型抵押贷款中获利的开端。如果抵押贷款组合能包装得如此巧妙，以至于信用评级机构不会发现其中猫腻，那么甚至连无收入、无工作和无固定资产的“三无”人员的房产抵押贷款都能产生利润。银行家如何将贷款打包得如此完美？他们如何隐藏不良贷款？这就要靠金融伎俩，使评级机构的注意力从可能出现不良贷款的地方转移。相对于直接出售证券组合，他们把组合分成不同的部分出售。购买不同部分或者不同“等级”的投资者将获得不同收益。这些抵押贷款分级可能非常复杂，我们举个简单的例子，某一级产品可能获得抵押贷款组合的利息，而另一级产品可能收回的是本金。上述例子只是给出了一种可能的套路。就像儿童可以把彩纸剪成各种形状和大小一样，抵押贷款组合的收益也同样可以按照多种方式分配。
此时，从最初的抵押贷款到最终组合包有很多中间环节，所谓的抵押支持证券很难被监督。抵押贷款被过度包装，其收益以复杂的方式被分配，其回报和月供也形式多样。这些复杂因素使评级机构不得不放弃对基本抵押贷款的充分检验。
现代统计技术作为商学院的标准课程，进一步解释了为何评级机构无法彻底进行检验。统计学往往根据历史记录和过去抵押贷款的违约情况估算违约率。抵押支持证券的高评级使得抵押贷款更抢手，这反过来促使房价前所未有地上涨。随着房价上涨，就业率全面上升， 抵押贷款违约率突破历史最低点。
用来估计违约率的数据序列只包含了房价开始上涨的时期，所以抵押贷款少见违约，这并不重要；这些所谓的“金融产品”被制造出低违约率的假象，这也不重要；这些虚假的评级实际上在一段时间内成了房价上涨的主要原因，因为其极大地促进了市场对房屋的需求， 这也并不重要。这些方面都不重要的原因在于，信用评级机构的动力不再主要是做出正确的评级，它们的动力是做出承销商想要购买的评级。这种业务开始透支它们之前的信誉，业务依靠原有的信任行骗。
怎么知道这些评级“通货膨胀”会不会出现呢？ 2000~2007年， 仅穆迪一个评级机构就给4.5万相关抵押证券评出了AAA级，与2010年仅6家美国公司的抵押支持证券被评为AAA级相比，这种做法简直太过慷慨。评级“通货膨胀”也被穆迪总经理惊人而坦率的言语证实。他在企业员工会议之后意识到了危机，提出“为什么我们没有想到信贷在扩张之后将会紧缩，房价在上涨之后也将会下降…… 两者结合起来，这些错误使我们看起来要么在信用分析上不称职，要么像是为了赚钱出卖了灵魂”。
为什么垃圾债（“牛油果”）的买家如此轻易上当
美国人和更多国家的人乐而忘忧，没有理由去质疑这些证券。他们知晓自由市场的奇妙作用，但没有意识到仰赖信任的欺骗行为的存在及其后果。他们很久之后才意识到衍生品组合中包含变质的牛油果。但是正如之前所提到的，无论对衍生组合魔术师般的创造者，还是信用评级机构来说，它们都没有动力去拆穿金融骗局。利益的冲突导致评估的偏差。衍生组合的创造者（一般是投资银行）从其发行证券时的高评级获得回报。而评级机构如果不能给投资银行其想要的高评级，就会被抛弃。对投资银行和评级机构来讲，不遵循原来的方式是有利的，按原来的方式“打开”衍生组合，研究其内部结构则非常困难，甚至是不现实的。对于那些成功弄清抵押贷款组合真相的人，比如极少数精明且独特的人，则成了迈克尔·刘易斯（Michael Lewis）的著作《大空头》（Big Short）中的主角。通过做空抵押支持证券组合能带来巨大的潜在利润（也就是赌这些组合的价值将下跌）。但是组合内部的真相被故意隐藏起来。因此，分级证券被打包，贴上不错的评级标签。刘易斯笔下的做空者只是个例，不成气候。
再回到高盛的例子。惊人的是在2006年夏，一位聪明的从事抵押证券交易的金融专家乔希·伯恩鲍姆（Josh Birnbaum）识破了魔术伎俩，也看到了高盛的脆弱。他很早就预料到违约率的上升，并私下获悉一些包括必要细节的财务模型，以便于理解抵押贷款违约风险。伯恩鲍姆说服了他的上司和最高层领导，然后高盛迅速改变其证券组合，从做多证券变成做空，这为公司赚取了数十亿美元。2009年10月末，伯恩鲍姆的做空市场小组的利润达到了37亿美元。这足以抵销公司在抵押证券上的24亿美元的损失。第二年，据说伯恩鲍姆在收到1000万美元的报酬后离开了高盛。“我想这取决于你对公平的看法，对么？”他解释道，“如果你是一名钢铁工人，你可能会觉得报酬不菲，但如果你是对冲基金的管理者，你大概就不会这样想了。”
为什么金融系统在发现垃圾债的事实后如此脆弱
无论过去还是现在，金融系统本身都非常容易受这种仰赖信任的欺骗行为的伤害。金融系统在崩溃之前都是脆弱的，因为拥有数万亿美元资产的投资银行每天对其很大一部分账面资产进行再融资。如果投资银行的资产价值少于其杠杆，一夜之间其融资就会出现巨大缺口，投资银行就可能会破产。
一般的公司都要承担长期义务。举个例子，当美国联合航空在2002年秋发现自身资不抵债时，申请了法定破产程序。随后就是破产保护。破产的美国联合航空和其工会多次协商，因为每年要削减超过30亿美元的工资支出；无担保债权人不得不接受原有的1美元贷款仅收回4~8美分的现实；美国联合航空和美国养老金担保公司签订的固定收益养老金计划也中止了。美国联合航空在各个方面削减运营成本。很多措施非常严苛，但大部分员工选择留下来工作。预定的航班没有被取消，十多年后的今天，《蓝色狂想曲》仍然在天空中 响起。
但是投资银行不能像美国联合航空那样进入破产保护，继续经营，因为它们的财务情况是不同的。投资银行要连夜筹集相当于其数万亿美元负债的大部分金额。回想一下，这些隔夜协议规定，如果银行第二天不能还款，其抵押品将用来抵债。假设这类借款是一天3000亿美元，投资银行的资本和资产不够时，投资银行不能像美国联合航空一样通过破产保护维持生存。为什么呢？因为相比等待破产法庭来分配财产份额，银行的短期债务人有更好的选择：他们可以拿走抵押品以了结债务。但是银行第二天早上无法继续营业，因为其仍然缺乏资金。没有人愚蠢到借钱给银行维持运营。这就告诉了我们，为什么新的金融系统如此依赖于短期借贷，当人们发现很多资产被过高评级且是垃圾资产的事实后，金融系统就处于全面崩溃的边缘。抵押支持证券的信用级别可能被定得很高，但它们中的大部分由高违约率的次级债券担保。当这些证券被发现其价值比此前认为的要低很多的时候，投资银行就破产了。
在金融危机爆发之前，经济学家们认为大型证券的购买者会保护自己。他们认为这些购买者会面临西德尼·温伯格年轻时在美国尼亚加拉瀑布购买纪念品时提出的问题。西德尼·温伯格把一块小石头放在办公室，他买的时候一小袋售价50美分，出售者声称只有他一个人知道怎么从尼亚加拉瀑布下面挑到钻石。但是如果他想卖给我在瀑布下面捡到的钻石，我应该买吗？依靠别人的信任行骗的一个重要方面是避开这类尴尬的问题。新经济中有这样一个神话：复杂的抵押支持证券设计得如此合适，以至于风险已经不存在了。评级机构的高评级为这个神话提供了庇护。当神话没有被揭穿时，依靠别人的信任来行骗就与之前一样有利可图。
总结
正如实践证明的那样，只要绝大部分购买债券的公众愿意完全相信神话，欺骗均衡就会存在，投资银行就有动力去创造变质的牛油果，并从信用评级机构那里获得高评级来加以掩饰。不幸的是，这就是现实。
2008年，时任纽约总检察长安德鲁·库默（Andrew Cuomo）调查了评级机构，强制其实施“42个月协议”，并公布尽职调查报告和住宅抵押支持证券评级标准。为了打击旨在给出好评级的“评级交易”，协议还规定无论评级被采用与否，申请评级的机构都要付费。2010年，《多德—弗兰克法案》进一步改变了现状，其增加了信用评级机构关于错误评级的责任。“库默协议”现在已经过期，而信用评级问题是否会随着住宅抵押支持证券市场的复苏而重现，目前仍不清楚。然而，证券发行者为评级付费而导致的利益冲突仍然存在。
本书第二部分将回到金融市场依靠信任的欺骗行为上。我们将介绍同样扭曲的美国金融史上的两个例子，还将介绍公司的金融“抢劫”概念，即它如何为了利益而生，以及进一步地探讨相当不起眼的“抢劫”利润机会为何会给金融系统带来巨大风险。
附录：信用违约掉期插曲
如果去马戏团，你和孩子们可能会发现，最好的魔术表演都不在大帐篷里，而在旁边的小帐篷里。现在让我们去信用违约掉期产品的“帐篷”看看。
在我们之前描述的“大帐篷”里，银行已发现它们有能力创造抵押贷款，并在评级机构的帮助下，把抵押贷款点石成金。它们通过设计相当复杂的资产组合使得评级机构“无法”注意到实情，从而给出高评级。如果衍生资产的全部价值远远高于银行为了创造抵押贷款组合而放出去的贷款，钱就滚滚而来了。
新型衍生合约——信用违约掉期的出现极大地推动了这种魔法的发明。这种衍生品可以被设计成任何能够固定支付的资产，比如国债或者任何抵押支持资产。在违约的情况下，持有信用违约掉期的人收到资产的账面价值，然后将资产让与信用违约掉期合约的出售者（也就是他用了“掉期“）。信用违约掉期是一种保险。就像发生火灾（类似支付违约）的情况下，你得到了相当于房屋价值的赔付，房屋里其他东西的损失则由保险公司赔付。
有人也许会认为出售信用违约掉期是一项风险极高的业务，保险人不得不接受可能几乎一文不值的资产。你可能会认为很少有人愿意冒这样的风险。但是在2008年金融危机之前，人们乐意这样做，甚至为了很低的回报。在那些非理性时期，他们认为违约的可能性如此之低，甚至会无本万利。
AIG（美国国际集团）是全球知名的保险公司。其位于伦敦的金融产品公司出售信用违约掉期就是这样一个例子。在21世纪初， 该子公司的负责人约瑟夫·卡萨诺（Joseph Cassano）发现他可以在销售信用违约掉期保险合同的同时，创立一个非常小的风险组合来支撑该合同。他借助计量经济模型发现，对于顶级评级（所谓的超高级）分级的抵押支持证券，即使在如整个战后最糟糕的经济衰退期， 其造成重大损失的概率也不超过0.15%。AIG的审计师赞同卡萨诺的这个发现及结论，卡萨诺认为AIG可以安全出售信用违约掉期，而无须担任何风险。这意味着出售这样的掉期获利就像白捡钱一样。所以，他积极出售，哪怕只有0.12%的溢价。直到2007年，AIG 在账面上有5330亿美元的信用违约掉期负债。
无论卡萨诺是否真的相信所谓无本万利，真正的愚者（卡萨诺在2002~2007年年薪超过3800万美元）是AIG总部，AIG不愿杀掉这只下金蛋的鹅。此外，即便卡萨诺拒不赔偿的做法是正确的，这些负债还是有可能搞垮AIG。因为这些合同有一些附属细则，尤其是给高盛的合同。附属细则限定了当信用违约掉期的价值低于给定值时， AIG需要提供抵押品以证明其有能力承担掉期的义务。只要运气好， 这些附属细则不值得担心：未被稀释过的信用违约掉期的价值以及AIG的AAA评级足以保证财务安全了。AIG总部对利润前景很乐观， 然而甚至连其首席风险官都不清楚附属细则。但是后来在2008年9月雷曼兄弟倒闭后的金融动荡中，AIG不能提供所需的抵押品来提升信誉。由于清楚如果AIG申请破产，关于如何解决这些信用违约掉期的问题在法律上仍是一片空白，所以财政部和美联储相继介入。它们为AIG注入了1820亿美元。值得注意的是，由于2050亿美元被收回，所以纳税人在此项交易中是赢利的。这只是一出侥幸落得美好结局的悲剧：从21世纪的大萧条起，必要的干预是拯救世界至关重要的一项举措。
信用违约掉期在金融危机中有很大的影响。AIG的控股公司很大， 仍占有57万亿美元的整个市场规模的约1%的份额。这些大量潜在的负债导致公众对金融危机中的市场丧失信心。毕竟，即使是完美对冲，例如1万亿美元的违约事件，反过来还欠1万亿美元，对欠款的银行而言，这1 万亿美元仍然是让人头痛的事情。即使它全额支付， 其可能仍然需要申请破产法律程序挽回欠款。
信用违约掉期除了带来这种“交易对手风险”外，还有其他作用。如果你持有抵押贷款支持证券，并用信用违约掉期来支持它，以AIG为例，只要其本身有偿付能力，你就可以将极有可能是垃圾的证券变成完全安全的证券。AIG和其他公司以低价的条款为这些抵押贷款支持证券的购买者和发行者增强信心。捆着合适的安全绳从桥上跳下是安全的，卡萨诺和其他很多人所提供的却是成本极低的安全绳， 但跳者甚众。