惊艳市场,风险相随—个人消费贷款ABS系列报告之二

2023-05-10 14:56:27

臧运慧  兴业研究分析师

系列一中已经指出,近几年来,我国个人消费金融市场呈现出多元业态与高增长的格局。市场内参与主体不断丰富,商业银行、消费金融公司、小贷公司等都在不断转变和创新其消费贷款业务模式,而这些机构同时也构成了个人消费贷款ABS丰富的发起人群体。本文作为个人消费贷款ABS专题系列第二篇,旨在研究个人消费贷款ABS的市场发行情况、基础资产特征、交易结构及其风险状况。

 

国内首单个人消费贷ABS为2014年6月23日在上海交易所发行的平安银行1号小额消费贷款证券化信托资产支持证券。随后,宁波银行于2015年7月15日在银行间市场发行了永盈2015年第一期消费信贷资产支持证券。此后,蚂蚁金服旗下的蚂蚁小贷和阿里小贷、招商银行、捷信消费金融公司等众多机构分别在两个市场发行多只系列产品。截止2017年8月末,资产证券化市场上共发行个人消费贷ABS产品130笔,累计发行金额2,672.04亿元,占整个ABS市场发行总额的12.70%,其中银行间市场有6笔到期,交易所市场有11笔到期,其余均在存续期内。

从发起机构来看,银行间市场主要以商业银行和持牌类消费金融公司为主,其中招商银行发行的和享系列占比较高,发行总额235.03亿元,占银行间发行总额的42.64%。交易所市场则以小贷公司为主,其中由蚂蚁小贷发行的花呗系列和由阿里小贷发行的借呗系列规模最大,两者合计发行70笔,发行金额高达1751亿元,占整个个人消费贷ABS市场的65.16%。

此外,储架发行制度的获批使得企业的融资规模和发行效率得到大幅提高,目前市场上获得储架发行额度的企业有蚂蚁金服(蚂蚁花呗、蚂蚁借呗)和捷信金融消费有限公司。

 

1、入池笔数多,分散度高,集中违约损失风险较低


个人消费贷ABS资产池内的贷款笔数通常较多,最多的高达六十几万笔,最少的也有几千笔。此外,各笔贷款在贷款地区、借款人年龄、职业等方面的分散性也较高,因而爆发集中违约事件的可能性较低,较好地降低了证券投资人的投资风险。但值得注意的是笔数在3,000笔以下会存在一定集中度风险,尤其区域集中度较为明显。

2、加权平均利率高,超额利差高


目前银行间发行的19笔个人消费贷ABS加权平均贷款年利率均值为12.99%,最高为22.69%。然而,各级别资产支持证券的发行利率则相对较低,利率区间为2.95%-6.48%。交易所发行的个人消费贷ABS入池资产日利率水平一般为万五,且交易文件中约定资产池加权平均利率一般不低于10%。基础资产收益率除贷款利率外,有的还入池管理费率,这样一来超额利差水平更高。

3、按月偿付、剩余期限短


个人消费贷款通常采用等额本息的方式按月进行偿付,借款期限也相对较短,银行间发行的19笔消费贷ABS入池资产的加权平均贷款剩余期限仅为16.45个月,除一个项目的加权平均贷款剩余期限43.27个月外,其余均在30个月以内。

个人消费贷ABS和其他ABS在基本交易结构方面没有较大差距,通常涉及发起机构/原始权益人、发行机构/计划管理人、托管银行/资金保管机构、资产支持证券投资人以及其他中介服务机构等参与主体。不同发行场所对SPV的载体要求也不一致,银行间市场要求以特定目的信托作为SPV,法律关系为资产信托;交易所市场要求以资产支持专项计划为SPV,法律关系为资产转让。前者发行的产品以相对标准化的静态池为主,而后者多以动态池的形式发行。

1、静态池


静态池设计下,入池资产在项目设立时即已确定,因为基础资产偿付而导致的资产池规模、单笔余额、剩余期限、借款人数量减少,但整体信用质量不会发生太大变化且可预测性较强。基础资产产生的本金、利息和管理费用由资产服务机构进行归集之后转付至信托/专项计划账户,直接用来分配给投资者。该账户下又分为收入分账户和本金分账户,前者按顺序依次支付税收和规费、发行费用、参与机构服务报酬、各级别债券利息、储备金额和超出优先支出上限的费用,后者在对储备金额及其前几项进行差额补足之后再按照求偿顺序依次支付各级别债券本金,剩余部分作为次级档债券的超额收益。若发生未能在规定时限内偿付应付本金和利息等违约事件,则两个分账户合并,并按照税收及规费、发行费用、各服务机构报酬、优先级利息、优先级本金、次级本金的顺序进行偿付。


加速清偿触发机制也会导致现金流偿付顺序发生改变,一般表现为收入分账户在偿付完优先级利息后的余额全部转入本金分账户用于优先级证券本金的兑付,此举主要是为了保障优先级同等顺序的偿付。触发事件一般包括重要参与方未能履约和贷款累计违约率超出阈值两个方面,违约率阈值的设计通常根据原始权益人该项业务的实际风控指标数据来确定,如捷信消费金融公司披露的相似静态池的平均累计违约率在13.29-17.85%之间,而最高水平达24.68%,因此其发行的ABS项目违约率阈值的设计水平相对较高,远高于其他同类产品。

为匹配基础资产按月偿付、减少资金闲置、降低与发起机构之间的资金混同风险,证券端一般按月偿付,少数该类项目按季偿付,优先级本金偿付方式多为过手,或至少有一档优先A是过手。

 

2、动态池


动态池设计,则是将整个ABS存续期分为循环期+摊还期,循环期内,需要频繁以基础资产产生的现金流循环购买新的符合标准的基础资产。采用该模式可以将不确定的、短久期的消费信贷构成长久期的证券产品,同时也可以有效缓释证券化产品的早偿风险,因而在消费贷ABS交易结构中较为常见,互联网小贷公司发行的ABS多以动态池构建,银行间市场中宁波银行发行的永动、永盈系列和招商银行发行的和享系列也采用动态池模式。但循环期内,基础资产对应的借款人处在动态变化中,入池借款人的信用资质难以准确刻画。资产池整体规模和借款人的数量保持相对稳定,增幅为超额利差产生的现金流的再投资。


对于后续可购买的合格基础资产,一般在贷款是否存在抵质押、单个借款人贷款规模、贷款加权平均利率等方面有较为明确和严格的规定,从而保障资产池的良性持续运作。.4倍(含),有些该类项目要求任一时点资产池年化加权平均利率不低于10%,以维持较高的超额利差水平。


加速清偿机制方面,以动态池设立的ABS项目除了关注各参与机构履约情况和贷款违约率外,增设了对本金账户现金余额占比和未持续购买基础资产时长的限制,以保障循环期内较高的资金利用效率和资产池信用质量恶化时终止再投资。

现金流支付方面,循环期内仅支付相关费用、偿还债券利息,剩余金额进行基础资产的循环购买,摊还期内对债券进行还本付息,不再进行基础资产的购买。鉴于此,循环期偿还频率可拉长至按季偿付,而不再局限于按月,而摊还期则一般按月偿付,过手摊还本金。

 

3、内部分层和超额利差为主要增信措施


增信措施方面,静态池个人消费贷ABS多采用内部增信的方式。其中,内部分层和超额利差是最基本、也是运用最广泛的增信措施,但其增信力度是否足够,需视其原始权益人该类业务中的相似静态池的不良率水平、资产池区域、笔数、借款人置业的分散度、超额利差水平等因素而定。除此之外,个别该类ABS仍由原始权益人或集团内子公司提供外部支持。


目前发行的个人消费贷ABS产品中AAA级获得内部分层支持比例大多在15%以上,且超过20%的居多,而从多家原始权益人披露的静态池数据来看,最高累计违约率[1]大部分处于10-30%之间,静态池违约率水平较房贷、车贷高的多,确实需要在分层比例上需要更高的信用支持,而不能过分依赖超额利差。

需要注意的是,过高的超额利差,对借款人的还款能力和还款意愿会造成一定程度的侵蚀,其违约率水平亦会受到较大影响,且较高的违约率水平意味着借款人信用较弱,对应的贷款利率水平亦会较高。

4、次级收益可观,原始权益人自持意愿强烈,但持有比例会影响出表


由于较高的超额利差,个人消费贷款ABS次级可获得很高的收益回报,原始权益人持有意愿强烈,但若其持有次级的比例过高,则影响出表,因此对于融资渠道受限、有强烈出表诉求的小贷公司,通常以出表为重要目的,除优先A外,会设计级别略低的优先B由投资者认购,以降低自持的次级比例。

附表


注:


[1]违约率=逾期30天以上的贷款余额/资产池本金总额,一个ABS会披露多个静态池数据,本文取最高和平均值。

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