2017年商业银行不良贷款率或达1.9% 风险继续暴露

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       近期，地方资产管理公司（AMC）和银行系资管公司扩容均有提速之势。其中，银监会最新批准了7家地方AMC成立，涉及省市为云南、海南、湖北、福建、山东、广西、天津。据统计，目前，已有超过40家地方AMC获批成立。其中，有超过10个地区都获批成立了两家或以上的AMC。

　　东吴证券认为，AMC行业迎来五年确定性增长：从长期来看，金融机构的不良资产规模仍处于一个上升周期，AMC 行业的需求端处于持续扩张的过程；中期来看，AMC 行业仍然是一个牌照严格管制的行业，即使新规以后，单独省份的牌照数量也不超过2张，且新设立的公司具备处置能力还需要一个积累的过程，更深层次来看，对AMC 的专业人才（银行从业经验+法律/投行背景）是非常稀缺的，因此，整个行业的供给端实质上是非常有限的。

　　此外，AMC 行业的盈利水平相当可观，从国际经验来看，全球不良资产基金IRR 一般在10%以上，国内看信达和华融2013-2015 年度IRR 基本在15%-20%左右。AMC行业进入了一个5 年以上的黄金周期。落实到具体公司，AMC 公司的核心竞争力体现在三方面：不良资产的获取能力+不良资产的处置变现能力+不良资产的资源整合能力，基于这一分析框架，建议投资者关注AMC 行业的潜在标的：吉艾科技、浙江东方、泰达股份。

　　根据信达统计，2015 年银行业出表的不良资产4300 多亿，实际成交4000 多亿。2016 年上半年，信达、华融不良资产公开市场收购分别为800 多亿和1700 多亿，预计全行业成交将近4000 亿，2016 年全年预计成交8000亿。假设四大AMC市场份额合计80%，剩下20%由地方及民营AMC 获得即1600 亿元，假设地方AMC不良资产处置的内部收益率为15%（参考2016 年上半年信达、华融已结项目内部收益率16%），并假设不良资产平均处置周期为3 年，即年消化率为1/3，那么保守估计地方AMC的年化收益将在80 亿左右，市场空间巨大。在经济周期下行以及银行不良资产率和不良资产余额持续双升的大环境下，在国家提出主动降低企业杠杆率的大形势中，不良资产管理行业将迎来非常大的发展。

　　相关概念股：

　　浙江东方：重组启动转型，金控牌照稀缺

　　浙江东方发布2016年年报，公司2016年全年实现营业收入44.9亿元（YoY-41%），实现归母净利润6.6亿元（YoY+12%），总资达到90亿元（YoY-0.4%），归属于上市公司股东净资产达到64亿元（YoY+24%）。2016年公司营业收入下降的主要原因为2016年6月起公司原控股子公司宁波狮丹努集团有限公司不再纳入公司合并范围，以及公司为控制风险减少部分大宗商品贸易规模等。

　　公司重组进展顺利，金控牌照稀缺。浙江东方2016年发布公告称拟通过定增购买浙江国贸持有的浙金信托55%股份、大地期货87%股权中韩人寿50%股权，以及浙江中大集团持有的大地期货13%股权，并募集配套资金12亿元。2016年12月公司重组获得证监会并购重组委审核无条件通过，目前浙金信托和大地期货的工商股权变更登记手续已完成，，公司重组进展十分顺利。未来定增购买资产募资完成后，公司将在原有的产融投资、融资租赁和私募基金管理业务的基础上，获得信托、期货和保险三个金融牌照，金控牌照价值稀缺。未来浙江东方将构建“金控+商贸”控股集团，实现金控与商贸的协同发展。

　　浙金信托主动管理能力提升。定增完成后公司将持有浙金信托55%股份。2016年浙金信托实现信托收入1.6亿元，稳中有升。截至2016年末浙金信托的信托资产规模达到490亿元（YoY+128%），信托资金重点投向基础设施建设、房地产和工商企业等领域，其中基础设施建设类信托资产规模为50亿元（占比10%），带来的收入超过6000万元（占比38%），房地产信托资产规模为57亿元（占比11%，收入占比31%），工商企业类信托资产规模为142亿元（占比29%，收入占比23%）。与此同时浙金信托主动管理能力提升，2016年集合类资产占比提升约8个百分点。业务结构的优化带来浙金信托报酬率高于行业水平（2015年信托净报酬率为0.74%，同期行业水平为0.65%）。根据中国信托业协会数据，2016年信托业受托管理规模达到20万亿元（YoY+24%），实现净利润771亿元（YoY+2.8%），2017年信托行业将继续受益于银行理财新规政策，浙金信托2017年信托规模将稳步增加，信托报酬率将稳中有升。

　　中韩人寿业务结构优化。定增完成后公司将持有中韩人寿50%股权。中韩人寿成立三年以来保费收入持续增长，虽然中韩人寿目前仍处于亏损状态，但基本符合新设寿险公司的盈利规律，目前保险牌照仍具有稀缺性。负债端方面来看，中韩人寿寿险产品2016年前三季度保险业务收入达到3.39亿元（高于2015年全年的3.32亿元），公司渠道结构稳健，个险业务占比达到98%（比2015年+1pc），维持较高水平。投资端方面，中韩人寿投资资产规模由2013年末的4.49亿元增至2015年末的4.77亿元，复合年增长率达到3%。预计未来较为优化的渠道结构将带动公司价值增长（爱基,净值,资讯），且随着资本市场企稳公司投资收益也将稳健提升。

　　大地期货业绩稳中有升。定增完成后公司将持有大地期货100%股权。2016年前三季度大地期货净利润达到2943万元，已与2015年全年基本持平，公司收入主要来源之一的交易手续费主要取决于代理交易情况和手续费率水平，2016年大地期货综合手续费率水平达到0.378？（YoY+0.231？），大地期货期货交易交易额在期货市场总交易额中占比0.6%（YoY+0.2pc），公司业绩稳中有升。

　　增资金融资产，补充资本金。浙江东方重组方案中，除通过定增购买金融资产之外，还通过定增募集配套资金12亿元用于增资浙金信和中韩人寿，募集配套资金以发行股份购买资产的实施为前提条件，不过募集配套资金是否成功对发行股份购买资产的实施没有影响。①浙金信托方面，浙江东方拟向中韩人寿增资9.5亿元，以支撑浙金信托固有业务、信托业务的发展，提升资本实力，缩小与行业平均的差距，根据业绩承诺，预计2017年至2018年浙金信托归母净利润将分别不低于5705万元和6539万元；②中韩人寿方面，浙江东方拟向中韩人寿增资2.5亿元，以补充中韩人寿的资金，提升其偿付能力充足率（2016年末偿二代下为107%），推动未来业务发展。

　　海德股份：AMC项目储备丰富，定增落地业绩释放

　　海德股份2016年全年实现营业收入4442万元（YoY+184%），实现归母净利润29万元（YoY-87%）。2016年公司营业收入同比大幅提升的主要原因是处置存货及其他房产增加收入，而受到2016年财务费用增加、投资收益减少影响，公司归母净利润同比有所下滑。

　　AMC项目储备丰富，定增落地将加速业绩释放（1）牌照落地定增获批，业绩有望快速增长。2016年10月公司获得银监会批复，AMC牌照正式落地，公司成为国内首家民营AMC上市金控平台，牌照落地以来AMC业务发展迅速。①合作成立AMC基金，多元化开展AMC业务。2016年9月海德资管与上海瑞威资产管理股份有限公司签订《合作协议》，就不动产领域的不良资产管理项目开展深度合作，并共同组建一支有限合伙制的私募投资基金，作为后续对外投资的种子基金。②项目储备丰富，业务类型多元。截至2016年末海徳资管已达成了合计规模超过67亿元的多个AMC项目合作意愿，并实施了约9.62亿元的投资，其中包括2016年9月至12月之间合计1.6亿元的5笔银行不良资产证券化产品投资业务，以及2016年12月从银行和信托公司收购的合计达到8亿元的不良资产包，考虑AMC业务的经营周期，业务利润在2017年一季度开始释放，根据公司一季度业绩预告，一季度归母净利润将达1600万元至2000万元左右（YoY+643%至+829%）。③定增完成将加速AMC业绩释放。AMC业务对资金需要较大，海德资管目前注册资本金仅为10亿元，2017年1月募集金额38亿元的定增方案顺利过会，未来资本金补充之后将大幅缓解公司资金压力，预计2017年公司将开展约100亿元的AMC业务，业绩将加速释放。

　　AMC公司业务空间超2万亿元。2016年不良贷款余额达到15122亿元（较之一季度提升8%），2016年是“十三五”和供给侧结构性改革开篇年，未来随着金融机构不良贷款加速出表，不良资产市场整体趋于活跃，预计未来三年AMC公司将有2万亿-2.28万亿元的发展空间。海德资管作为海德股份全资子公司，将依托上市公司的平台和资本市场对接，满足公司业务发展需求。

　　全面布局金融领域，民营机制打造金控。2016年10月公司公告称公司全资子公司海徳资已完成设立杭州华渡投资管理有限公司（注册资本为1000万元），主要业务包括投资管理、资产管理等，2017年2月华渡投资正式获得私募基金管理人资格。公司依托AMC牌照，在发展不良资产管理业务的同时，积极布局投资管理等业务，预计公司金融业务将更加多元化的发展。

　　公司股东资源丰富，业务协同共促发展。公司控股股东永泰控股主业为能源，净资产超292亿元，经济实力雄厚，旗下拥有煤炭上市公司永泰能源，可以与公司在矿业领域开展AMC业务合作，并且永泰控股旗下拥有北京海融宏信投资管理有限公司、北京润泰创业投资管理有限公司、华升资产管理有限公司三家投资公司的控制权，金融业务协同值得期待。

　　预计公司2017年-2019年EP：分别为0.22元、0.3元、0.37元。

　　摩恩电气：上调2017H业绩预测，AMC新贵扬帆远航

　　公司2017Q1营业总收入/归母净利润7355.1/471.8万元，同比-23.97%/-8.17%，环比-28.66%/110.07%，业绩符合预期。公司所处电缆行业竞争环境严峻是公司营收下滑主要原因，2017Q1净利润环比翻倍源自报告期内减少原子公司北京亿力纳入合并范围所致的销售费用大幅降低。基于公司转型不良资产行业后业务加速发展，上调公司2017-19年归母净利润至0.51/0.90/1.51亿元，对应EPS为0.12/0.20/0.34元（调整前EPS为0.08/0.15/0.26元）。

　　公司上调2017H预计净利润从980.28万至1252.58万，同比增幅从80%至130%，源自公司转型不良资产行业带来的利润贡献。公司3月起通过全资子公司摩安投资拥抱不良资产行业，并引入不良资产行业专家张惟先生委以总经理和董事之位，目前业务稳步开展。张惟先生此前任职的机构是浙江省当地最大的民营AMC之一，是市场上少有的能提供一揽子、全链条不良资产处置服务的AMC，其稀缺性且专业壁垒极高的商业模式极有可能被上市公司复制，公司后续有望借助人才、机制和商业模式优势实现业绩的快速提升。

　　公司股权交割完满落地，压制股价的一大不确定性消除，溢价转让成为阶段性催化剂。此前公司公告新股东仍将进一步增持公司股权，随着第一笔股权交割结束，后续增持预期将更加强烈。

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　   什么是债转股？

　　债权转股权是指债权人将其对债务人所享有的合法债权依法转变为对债务人的投资，成为债务人企业股东之一，增加债务人注册资本的行为，是债务重组的一种方式。

　　实践中有二种方法：一是债务人增资扩股。二是股权转让，债务人转让在其它公司的股权，债权人全部豁免或者部分豁免的债务。

　　债转股是什么意思？

　　所谓债转股，是指国家组建金融资产管理公司，收购银行的不良资产，把原来银行与企业间的债权债务关系，转变为金融资产管理公司与企业间的控股（或持股）与被控股的关系，债权转为股权后，原来的还本付息就转变为按股分红。国家金融资产管理公司实际上成为企业阶段性持股的股东，依法行使股东权利，参与公司重大事务决策，但不参与企业的正常生产经营活动，在企业经济状况好转以后，通过上市、转让或企业回购形式回收这笔资金。

　　债转股是利好还是利空

　　债转股对象聚焦为有潜在价值、出现暂时困难的企业，以国企为主。这至少对这些国企构成重大利好，无债一身轻，财务报表突然靓丽，再没有沉重债务负担，仅仅是股权结构发生变化，但无妨，反正都是国有控股，肉烂在锅里。对银行股中性偏利空，利息收入必将减少。历史的倒退，好不容易形成的契约精神遭破坏，商业银行们有重回政策性银行的风险。不过，若这一万亿股权能原价转让给“央行注资的资产管理公司”，则仍是利好。如果将来抛向二级市场，则是利空。透过现象看本质，“债转股”相当于国家印钞一万亿救市，是新一轮的货币量化宽松，逻辑上对股市构成利好。

　　这1万亿的债转股现在还难下结论说是利好利空，跟具体的债转股方式有很大的关系，但对股市的长期走势肯定有比较大的影响，需要跟踪留意。，那股市就是要吹泡泡了，压力太大；如果用银行或银行的子公司直接把对企业的债权转为股权的话，看要怎么定价这些债权；如果是通过银行系统最终打包成产品让市场投资者埋单的话就应该是利空。

       债转股流程

　　债转股本身并不复杂，但当它与资本运营的其他手段结合起来后就有了十分丰富多彩的表现形式。操作中可分别情况根据不同企业的条件和要求采取不同的办法，尽可能地减少交易环节和成本，避免与制度发生冲突。

　　债转股因方式不同而程序各异，一般包括以下步骤。

　　（一）达成债转股意向；

　　（二）获取政府部门批准；

　　（三）资产、债务评估；

　　对债务的确定，美国RTC在处理储蓄与贷款协会不良债权问题时有二种方法：一种是将不良资产以市值转让，这种做法在操作上会很复杂和费时，但能正确反映债权的真实价值；一种是将银行债权以面值转让，这种做法的好处在于可以不必对企业债务进行准确的评估，可以尽快把不良资产从银行剥离出来，且银行的资本充足率不会受到影响，但这样的期票需要有政府担保。

　　资产的价值确定也有两神方式：账面价值法和公允价值法，在债转股时确定企业资产应以公允价值为准，公允价值的确定主要取决于具体价值标准的选择。

　　（四）债转股比例确定

　　债转股比例的确定关系到债权、债务双方的切身利益，是债转股操作中的关键环节。债转股最简单的方式是1：1转股，假设评估的净资产为A，拟转股本的负债为B，则1：1转股后债权人所占股份为：B÷（A＋B）×100％，但1：1转股并非绝对公平，而是需要债权、债务双方通过协商确定，可能是溢价转股，也可能是折价转股，而企业净资产收益率与银行贷款利率则是决定转股比例的重要因素之一。

　　最后则是签订债转股协议及最后实施阶段。